Fundamentos

Cláusulas de acción colectiva: qué son y cómo funcionan

Por Daniel Sardá · Publicado el 22 de octubre de 2026 a las 21:17 UTC

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Las cláusulas de acción colectiva permiten que una mayoría calificada de bonistas apruebe ciertas modificaciones vinculantes para todos. Su alcance depende de cada contrato.

Las cláusulas de acción colectiva, conocidas como CAC, son disposiciones incluidas en ciertos bonos soberanos. Permiten que una mayoría calificada de sus tenedores apruebe determinadas modificaciones de los términos del bono y que, si se cumplen las condiciones pactadas, esas modificaciones obliguen también a quienes votaron en contra o no participaron.

No conceden al Estado una facultad para reescribir su deuda por sí solo. Son reglas incorporadas al contrato desde la emisión del bono. Su función aparece con claridad cuando un país necesita reestructurar su deuda: ¿cómo tomar una decisión común cuando hay muchos acreedores, con intereses y expectativas diferentes?

Idea clave: Una CAC no es una quita ni una reestructuración automática. Es una regla contractual para decidir si determinadas modificaciones pueden aprobarse por mayoría en vez de exigir unanimidad.

El problema que intentan resolver

Modificar las condiciones de una deuda soberana puede requerir cambios en el principal, los intereses o el vencimiento. Si cada acreedor conservara un veto absoluto, incluso una propuesta aceptable para casi todos podría fracasar por la oposición de una pequeña minoría.

Allí surge un problema de coordinación. Un acreedor puede decidir no participar en un canje con la expectativa de exigir después el pago íntegro, mientras los demás aceptan una reducción o una extensión de plazos. A ese acreedor disidente se lo suele llamar holdout. También puede ocurrir que alguien reúna suficientes bonos de una emisión concreta para formar una minoría de bloqueo.

No todo disidente actúa de mala fe: puede considerar injusta la oferta o insuficiente la información. La dificultad consiste en evitar el veto individual sin convertir la voluntad mayoritaria en un poder ilimitado.

Las CAC responden a esa tensión mediante reglas conocidas de antemano: definen qué puede modificarse, quién vota, qué mayoría se necesita y cuándo el resultado vincula al conjunto afectado.

Cómo funciona una votación

El procedimiento concreto depende del texto de cada bono, pero la lógica general puede resumirse en cuatro pasos:

1. El emisor propone modificar uno o varios términos cubiertos por la cláusula.
2. Los tenedores reciben información sobre la propuesta y el procedimiento de votación.
3. Se cuentan los votos conforme a la modalidad y al umbral previstos en el contrato.
4. Si se cumplen todos los requisitos, la modificación alcanza a los bonos incluidos, también en manos de la minoría disidente.

Un ejemplo hipotético ayuda a verlo. Si una emisión exige el 75 % para aprobar una modificación, un apoyo del 74 % no basta; uno del 76 % puede vincular al resto. Pero esa cifra no define a todas las CAC. Otro bono puede fijar umbrales, materias o mecanismos de agregación diferentes.

La cláusula tampoco permite cambiar cualquier condición. Los contratos suelen identificar materias reservadas sujetas a mayorías reforzadas, como el principal, los intereses, el vencimiento, la moneda o la prelación. La lista exacta debe comprobarse en el instrumento aplicable.

Tres maneras de contar las mayorías

La estructura de la votación importa tanto como el porcentaje. Los modelos contractuales modernos contemplan varias opciones.

Voto por serie

Cada emisión o serie de bonos vota por separado. La modificación solo se aprueba en una serie si alcanza allí el umbral exigido. Este sistema permite que los tenedores de cada emisión controlen sus propios términos, pero también facilita que una minoría concentrada en una serie bloquee el acuerdo para esa emisión.

Voto agregado de dos tramos

La propuesta debe superar dos pruebas simultáneas: una mayoría sobre el conjunto de bonos incluidos y otra mayoría dentro de cada serie. Así se coordina a varias emisiones sin borrar por completo el peso de cada una.

Como referencia, el modelo reforzado difundido por la International Capital Market Association contempla, entre sus opciones, más de 66⅔ % del principal agregado y más de 50 % en cada serie. Son parámetros de un modelo, no una norma aplicable a todo bono soberano.

Voto agregado de un solo tramo

Los bonos incluidos se cuentan conjuntamente y se exige una mayoría agregada, sin una votación decisiva separada en cada serie. El Fondo Monetario Internacional explica un modelo que utiliza el 75 % agregado cuando la propuesta es uniformemente aplicable a los tenedores afectados.

Esta modalidad dificulta bloquear toda la operación mediante la compra de una posición decisiva en una sola serie. A la vez, hace especialmente importantes las salvaguardas sobre información, trato y forma de la oferta.

Distinción útil: En el voto por serie, cada emisión debe superar su propia prueba. En el voto agregado, varias emisiones se consideran conjuntamente, ya sea con una segunda prueba por serie o sin ella.

Beneficios, salvaguardas y límites

Para el emisor y para una mayoría de acreedores, una CAC puede reducir el riesgo de que una posición pequeña impida una reestructuración ampliamente apoyada. También aporta un procedimiento previsible donde, de otro modo, habría que intentar obtener el consentimiento de todos.

Para la minoría, sin embargo, el mecanismo supone perder el poder de conservar unilateralmente las condiciones originales cuando se alcanza la mayoría pactada. Que esa posibilidad estuviera incorporada al bono desde el principio le da una base contractual, pero no vuelve justa cualquier propuesta ni elimina el deber de respetar el procedimiento.

Entre las salvaguardas presentes en modelos reforzados están la obligación de brindar información, la exclusión del voto de títulos controlados por el propio emisor y, para ciertas votaciones agregadas, la exigencia de que la propuesta sea uniformemente aplicable. Esta última busca impedir que el deudor construya una mayoría ofreciendo condiciones discriminatorias a grupos escogidos. No garantiza, por sí sola, que el resultado sea económicamente equitativo.

Desde una perspectiva de libertad contractual y seguridad jurídica, lo valioso es que las reglas sean claras, públicas y conocidas antes del conflicto. Pero el consentimiento inicial no vuelve irrelevantes la transparencia, la igualdad de trato prevista y la protección de las expectativas legítimas. Una regla mayoritaria sirve para coordinar; no sustituye el Estado de derecho.

Además, las CAC tienen un alcance limitado. No determinan si una deuda es sostenible, no aportan por sí mismas financiamiento y no resuelven disputas entre todas las clases de acreedores. Tampoco cubren necesariamente deuda emitida bajo otros contratos o sin cláusulas equivalentes. La evidencia académica recopilada por investigadores del Banco Central Europeo indica que pueden reducir el riesgo de holdouts, pero no son una solución completa para las crisis soberanas.

Advertencia: Para saber qué puede aprobarse y con qué mayoría, hay que leer el bono concreto. La jurisdicción, las materias reservadas, las series incluidas y el método de cómputo pueden cambiar el resultado.

No es una acción colectiva judicial

La expresión puede confundirse con una acción colectiva procesal, como una demanda presentada en nombre de un grupo de consumidores o trabajadores. Son instituciones distintas.

Una CAC está escrita en los términos de un bono y organiza decisiones entre sus tenedores. Una acción colectiva judicial ocurre ante un tribunal y permite tramitar reclamaciones de varias personas. Tampoco debe confundirse la CAC con el canje: el canje es la operación ofrecida; la cláusula es una de las reglas que puede ayudar a aprobar modificaciones o hacerlas vinculantes.

Una regla de coordinación, no un cheque en blanco

Las cláusulas de acción colectiva sustituyen la unanimidad por una forma pactada de decisión mayoritaria dentro de límites precisos. Con ello pueden facilitar una reestructuración y reducir el poder de bloqueo, pero trasladan parte del riesgo hacia quienes quedan en minoría.

Su legitimidad práctica depende de algo más que alcanzar un porcentaje. Importan el contenido del contrato, la calidad de la información, la forma de contar los votos y el trato dado a los acreedores. Entendida así, una CAC no favorece automáticamente al Estado ni a los bonistas: crea un marco para que una decisión difícil pueda adoptarse sin que la coordinación destruya las garantías contractuales que pretende ordenar.